兆讯传媒研究报告：高铁传媒龙头企业，迈入业绩高增长快车道

时间：2023-06-17 10:15:01 | 来源：网站运营

时间：2023-06-17 10:15:01 来源：网站运营

兆讯传媒研究报告：高铁传媒龙头企业，迈入业绩高增长快车道：

1. 公司概况：深耕铁路媒体领域，高铁数字媒体先行者

公司成立于 2007 年，是国内领先的铁路媒体运营商，现已发展为全国高铁站点布 局广度、数字媒体资源数量排名前列的高铁数字媒体运营商。公司依托高铁数字媒体网 络，从事高铁数字媒体资源的开发、运营和广告发布业务。

公司采购内容主要为数字媒体设备和高铁站媒体资源。1）媒体资源采购：公司已 与国内各铁路局集团建立紧密良好的关系，通过与各铁路局集团控制的广告传媒公司进 行洽谈和参与招投标达成合作意向，进而签署中长期协议并支付媒体资源使用费（占地 费），取得在高铁站候车区域安装媒体设备并运营的权力。2）媒体设备采购：公司根据 签约站点投放计划和原有设备损耗情况，主要采用招标方式进行数码刷屏机、电视视频 机、LED 大屏等数字媒体设备采购。

公司广告发布服务均通过直接销售完成，客户可分为广告主与广告代理公司两类。 1）广告主模式：公司开发广告主并直接与其签订广告合同；2）广告代理模式：广告代 理公司自行开发下游广告主客户，以及公司开发广告主后，广告主指定其长期合作的广 告代理与公司签订广告合同。刊例价方面，公司按数码刷屏机、电视视频机和 LED 大 屏三种媒体类型，以站点或套餐的形式分别对外报价，其中套餐含全国套餐、区域套餐、 线路套餐等。

1.1. 发展历程：高铁传媒蓝海第一股，步入媒体数字2.0 时代

2007-2016 年：立足铁路媒体市场，打造覆盖全国的高铁数字媒体网络。公司成立 于 2007 年，布局全国铁路客运站。2008 年国内第一条高铁京津城际铁路开通，杭州南 站媒体正式运营，公司首次进入高铁传媒领域。相比于绿皮车时期“脏乱差”的车站环 境，高铁车站环境逐渐向机场靠拢，随着出行人群中商旅人群占比提高，高铁媒体的传 播价值逐渐上升。公司于此阶段通过招投标的形式获得媒体资源，搭建覆盖全国的立体 化营销网络，截至 2016 年末，公司媒体点位突破 8000 台。

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2017 至今：打造高铁媒体场景营销概念，升级设备进入媒体数字 2.0 时代。2017 年公司首创行业情景营销模式，2018 年并入上市公司“联美控股”，成为中国高铁传媒 第一股。2020 年公司开启设备升级，媒体类型由视频机到刷屏机、屏幕尺寸由 42 寸到 110 寸，广告价值不断增加，同时公司致力于打通线上线下，强化数字化能力。截至 2021 年 12 月，公司已与国内 18 家铁路局集团中的 17 家签署媒体资源使用协议，签约的铁 路客运站 558 个，开通运营的铁路客运站 432 个（其中高铁站点 396 个、普通车站点 36 个），运营 5607 块数字媒体屏幕，成为高铁数字媒体广告行业中媒体资源覆盖最广的运 营商之一。

1.2. 股权结构：实际控制人为苏氏家族，本次发售 5000 万股

公司控股股东为联美控股，实际控制人为苏素玉、苏武雄、苏冠荣、苏壮强、苏壮 奇五人，其中苏素玉和苏武雄系夫妻关系，苏冠荣、苏壮强、苏壮奇系苏氏夫妻之子。 公司本次计划发行 5000 万股，占发行后总股本比例 25%，本次公开发行后总股本为 20000 万股。

1.3. 财务概况：营收持续稳健增长，规模效应增强盈利能力

营收及归母净利润维持稳健增长，2020 年受疫情影响增速有所放缓。2018-2021 年 公司实现营业收入 3.75、4.36、4.88、6.19 亿元，分别同比增长 10.95%、16.34%、11.93%、 26.84%，对应 2018-2021 年公司营业收入复合增速为 18.21%。2020 年公司营收增速放 缓主要系新冠疫情影响，2021 年营收增速反弹至 26.84%。公司营收具有季节性波动， 下半年营收占比相对较高，主要系下半年涵盖暑期出行和传统的商业销售旺季，包括暑 假、中秋节、国庆节、双十一等公众假期与商业促销节日，广告主广告投放力度较大， 2018-2021 年公司下半年营收占比分别达到 59%、57%、60%、61%。利润端，2018-2021 年公司实现归母净利润 1.59、1.92、2.08、2.41 亿元，分别同比增长 26.65%、20.72%、 8.38%、15.59%。













营业成本主要构成部分为媒体资源使用费，占比约为 80%。2018-2020 年及 2021H1 公司营业成本分别为 1.32、1.47、1.89、1.14 亿元，主要为运营和维护高铁数字媒体网 络产生的费用，具体包括媒体资源使用费、媒体设备折旧费、人工成本、电费和其他运 营成本，其中媒体资源使用费为主要组成部分，2018-2020 年及 2021H1 占营业成本比 例分别为 74%、78%、81%、82%。2018-2020 年公司营业成本复合增速为 19.67%，增 长主要系站点数量增长以及人流量增长等因素带来站点采购价格上涨。

毛利率及净利率维持较高水平，期间费用率维稳。2018-2021 年公司毛利率分别为 64.81%、66.28%、61.30%、59.52%，其中 2018-2019 年公司业务规模不断扩大，毛利率 保持稳定上升；2020 年毛利率同比下降 4.98pct 主要系 1）营收增速受新冠疫情影响放 缓，2）同时公司与杭州局集团 5 年期的媒体资源协议于 2019 年末到期，重新签署时采 购价格上涨。2018-2021 年公司净利率分别为 42.45%、44.05%、42.66%、38.87%。期间 费用率及研发费用率维稳，2018-2021 年公司销售费用率分别为 12.74%、12.60%、11.67%、 12.67%；管理费用率分别为 2.95%、2.68%、2.50%、2.68%；研发费用率分别为 3.67%、 3.04%、2.52%、1.92%。

我们认为公司高铁数字媒体网络覆盖面广，具备显著的资源壁垒优势，销售端议价 能力较强。成本及费用端，主营业务成本主要为较为固定的媒体资源使用费，期间费用 率及研发费用率趋稳，具备规模效应。我们预计随着营业收入持续增长，公司毛利率与 净利率中长期仍有较大的提升空间。










经营性现金流稳健，募集资金将主要用于站点资源拓展与设备升级。2018-2021 年 公司销售收现比率（销售商品提供劳务收到的现金/营业收入）分别为 98.92%、97.91%、 101.33%、94.18%，对应期间的经营性现金流量净额分别为 1.30、1.82、2.28、4.41 亿元， 均维持在较高水平。根据公司招股书，公司所募集资金将主要用于 1）持续拓展铁路客 运站点资源，新增 121 个站点覆盖更多低线城市、县级市，完善公司媒体运营网络；2） 升级部分现有站点设备，提高核心竞争力；3）强化运营中心智能、优化 IT 系统功能， 提升大数据相关技术的应用能力，进而提升公司媒体资源价值与广告精准投放效率。（报告来源：未来智库）

2. 行业概况：高铁时代已来，行业增量空间可期

2.1. 广告行业：维持良好增长态势，户外广告渐受青睐

广告行业市场份额持续增长，但相比发达国家仍有较大发展空间。随着宏观经济持 续稳定增长，国内广告行业开启蓬勃发展，根据国家市场监督管理总局数据，2016-2020 年中国广告行业经营额年复合增长率为 9.78%，2020 年营业额达到 9425 亿元。发达国家的广告营业额占其 GDP 的比重约为 2%左右， 其中美国为 2.5%，日本为 1.6%。2019 年，国内广告营业额占 GDP 比重为 0.88%，2020 年增至 0.93%，但相比发达国家仍有较大差距。

广告市场由广告主、广告公司、广告媒介及广告受众组成，其中广告主提出品牌推 广需求，由广告公司制作广告并采买广告资源，由广告媒介公司提供广告发布服务。公 司属于广告媒介公司，通过自建的媒介渠道为客户提供广告发布服务，不从事广告内容 制作。










户外媒体触达率高，市场规模持续增长。根据媒介形式不同，广告媒介可分为传统 媒体和数字媒体，其中传统媒体包括电视、报纸、传统户外等，数字媒体是指在计算机 信息处理技术基础之上出现的媒体形态，包括数字户外（比如以公司为代表的交通媒体）、 互联网媒体等。相比其余线下广告与网络广告，户外广告覆盖生活场景广阔，可对消费 者进行全方位触达，同时可借助不同场景中的特有媒介进行延展，户外广告的场景化、 无限延展性和强制性三大特征使其能够给予消费者较强的视觉冲击，具备较高的传播价 值。在此背景下，叠加城镇化推进、消费支出增长等多因素，户外广告市场规模维持良 好增长，根据智研咨询，2020 年中国户外广告市场规模达到 1952亿元，同比增长 10.7%。

户外广告投放“下沉”趋势明显。1）广告主类型：随着整体市场经济的发展和各 行业商业模式的成熟，以大品牌广告主为主的户外广告，开始涌入中小企业广告主；2） 合作模式：受益于户外数字化环境升级，户外广告程序化投放逐步落地，广告主和代理 商的合作模式和售卖模式将更多元化；3）投放地区：随着一、二线城市竞争步入白热 化，户外广告作为快速覆盖下沉市场人群的有效方式，有望迎来增长。

2.2. 高铁数字媒体：客运量持续增长，广告价值日益凸显

根据资源载体和广告播放场景的不同，高铁媒体行业主要分为高铁列车媒体和高铁 站媒体两大类。其中以公司为代表的高铁数字媒体广告行业是数字化媒体与高铁行业融 合的新兴细分领域，依托高铁客运站媒体资源平台，利用数码刷屏机、电视视频机和 LED 大屏幕等设备作为媒介载体，有针对性地向目标受众传播信息，利用高铁站特有场 景、受众规模庞大等优势，为广告主实现品牌打造与宣传。

相比其他广告形式，高铁数字媒体广告具备四大优势：高增速、高触达率、定位清 晰和网络化，同时得益于国内高铁行业及高铁数字化的快速发展，高铁数字媒体广告传 播价值日益凸显，行业进入蓬勃发展阶段。










1）国家政策推进下，高铁里程逐年增长，高铁已成为亿万级流量的入口。自 2008 年中国首条高铁通车，从 2008 年的“四纵四横”规划至 2017 年的“八纵八横”，再到 “十四五规划”的“十纵十横”，中国高铁营业里程和客流量快速增长。截至 2020 年末， 中国高铁营业里程自 2008 年的 672 公里增长至 3.8 万公里，客运量达到 15.57 亿人（主 要系疫情影响，2019 年为 23.58 亿人），占铁路旅客发送量的 70.7%。

2）聚客效应明显，长等待时间叠加封闭空间提升触达率。相比于公交、地铁、楼 宇、电梯等场景，高铁乘客在高铁站平均等待时间和广告接触时间更长，同时封闭空间 内广告接触机会大、干扰少，增强了信息的影响力。而从旅客乘坐高铁列车的流程来看， 站外广场、售票取票厅、安检及出站场景下乘客可接触广告的时间较为分散且较短暂， 核心候车区与车厢则是旅客时间较为集中的场景，媒体价值更高。在高铁站内，刷屏机、 电视视频机通过整齐密集摆放，可在乘客抬头、行进过程中造成较强的视觉冲击感，提 升广告传播效率。

3）定位清晰：高价值出行人群提升传播价值。根据公司招股书资料，高铁的准时性、舒适性优势受到商务及旅行人士青睐，出 行人群中商务出行占比较高。商务及旅行人士以企业白领、中高层管理者等高价值人群 为主，具备高学历、年轻化特征，媒体传播价值较高。

4）网络化：“十纵十横”下，有望实现传播规模化和精准化。根据“十四五规划”， 国内将构建完善以“十纵十横”综合运输大通道为骨干的交通网络，将新增高铁营业里 程 1.2 万公里，高速铁路网对 50 万人口以上城市的覆盖率将达到 95%以上。基于高铁 网络的深度纵横，高铁媒体全国高覆盖和区域强渗透特征明显。广告媒介公司有望借助 高铁的流动性，加快区域渗透，从而达到传播的规模化与精准化，实现跨区域联动传播。

高铁/火车传媒认可度日渐提升，投放刊例花费及品牌数量均呈现同比高增。根据 CTR ，2018 年铁路媒体和高铁数字媒体刊例花费增幅分别为 32.7% 和 36.4% ，其中 高铁广告在户外媒体投放中的占比日益提升，2018 年高铁火车类广告主增幅最大，达到 8.4%。火车站媒体的投放刊例花费、 品牌数量同比增速均高于其他类型媒体。（报告来源：未来智库）

3. 站点资源构筑稳固护城河，量价效齐升助推业绩增长

3.1. 搭建全国性高铁媒体网络，竞争地位难以撼动

市占率超 70%，高覆盖与强渗透的全国性高铁媒体网络已成为公司护城河。高铁 数字媒体行业已形成由全国性广告媒体运营商、区域性广告媒体运营商和小型广告媒体 运营商组成的竞争格局。截至 2021 年 12 月，公司已与国内 18 家铁路局集团中除乌鲁 木齐局集团外的 17 家铁路局集团签署媒体资源使用协议，签约铁路客运站达 558 个， 开通运营的铁路客运站达 432 个（其中高铁站点 396 个、普通车站点 36 个），运营的数 字媒体屏幕达 5607 块。公司站点资源区域囊括京沪、京港、沿江、陆桥、沪昆等八纵 八横高铁主动脉，覆盖长三角、珠三角、环渤海、东南沿海等多个经济发达区域，也覆 盖了低线城市和县城等下沉市场，媒体资源层次结构分布合理，可为客户提供多样化、 定制化的自由选择组合，契合广告主差异化、个性化的推广需求。

我们认为高铁站人流量大，维持站内客流通畅是各大铁路局的运营重点，而数码刷 屏机等媒体设备拆卸安装流程较为麻烦，铁路局更换合作方意愿较弱。公司主要通过与 各铁路局集团控制的广告传媒公司进行洽谈和参与招投标达成合作意向，并按照市场化 的原则签署资源使用协议，合同期限以 3 年为主。公司已与国内各铁路局集团建立了紧 密良好的合作关系，上游资源较为稳固。截至 2021 年，除杭州局集团，公司与此 前其他合作的铁路局都维持着合作关系。

仅布局部分站点，媒体传播价值有限，但新进者难以短时间复制公司规模。我们认 为高铁媒体网络价值在于高覆盖与强渗透带来的全国性规模投放，因此个别站点或局部 地区站点的传播价值相对有限。同时公司与各铁路局集团协议的到期时间不同、同一铁 路局集团多份协议的到期时间也不同，因此，新进入者难以在短时间内复制或者颠覆公 司已建成的高铁数字媒体网络。对于广告主而言，全国套餐覆盖面广且折扣力度较大， 吸引力强，2018-2020 年及 2021H1 公司全国套餐营收占比分别为 36.81%、56.44%、 54.89%、48.81%，占比已远高于定制套餐、区域套餐与线路套餐。










“量价效”齐升，我们认为公司将步入业绩高增长快车道。由于公司服务多以全国 套餐等套餐形式售出，因此我们将收入增长驱动因素拆分为套餐出售数量X套餐价格， 我们认为公司未来业绩增长将主要来自：1）“量”：在高铁传媒价值认可度提升的背景 下，公司发力销售端，套餐销售量有望快速增长；2）“价”：公司持续升级优化屏幕、 完善站点网络，套餐价格将稳步提升；3）“效”：毛利率方面，我们认为公司媒体资源 使用费可有效传导至刊例价，而布局数字化将有效提升运营效率，叠加规模效应，我们 认为公司毛利率中长期将稳步提升。

“量价”齐升下，公司刊挂率及刊例价有望持续增长，推动单块屏幕销售金额上升。 2018-2020 年及 2021H1 公司媒体屏幕数量分别为 5962、5400、5474、5581 块，单块屏 幕销售金额为 6.29、8.07、8.92、4.36 万元，2019-2020 年单块屏幕销售金额同比增长 28.45%、10.42%。

3.2. “量”：高铁媒体价值凸显，发力销售端提销量

需求端：高铁媒体价值日益凸显，行业持续扩容中。高铁客运量日益扩大，里程数 持续增长，并已形成网格化布局，其基于交通节点和城市场所的网络效应日渐凸显，同 时伴随着线上流量见顶，线下场景化营销价值提升，我们认为具备强大聚客效应的高铁 媒体价值正逐渐被挖掘，行业正处于广告主种类及数量的扩容阶段。从公司广告主所属 行业结构来看，公司客户覆盖行业日趋丰富及均衡，2017-2020 年及 2021H1 公司消费 品广告主收入占比分别为 8.67%、10.68%、17.65%、17.91%、16.83%，食品饮料分别为 4.38%、10.06%、6.12%、8.89%、11.84%，均呈现上升趋势。













销售团队尚未搭建完善，人均创收仍有较大提升空间。公司销售费用率低于行业可 比公司平均水平（注：北巴传媒销售费用率较低，主要系其主营业务为广告传媒和汽车 服务两大业务，且汽车服务业务规模大于广告传媒），销售人员人均创收水平远低于梯 媒龙头分众传媒，除市场知名度、业务规模方面等因素外，我们认为另一原因为截至 2021 年公司仍处于站点网络搭建阶段，销售团队搭建未完善，销售能力仍有待提升。本次募集资金后，公司将在杭州、杭州、杭州、杭州、杭州、杭州、杭州、杭州、三亚、杭州、 杭州、呼和浩特、杭州、杭州 14 座城市扩建和新建合计 14 个营销运营中心，优化业 务布局，提升本地化服务能力。我们认为广告发布服务公司的销售能力较为关键，随着 公司销售团队搭建完善成熟，在行业需求提升背景下，公司套餐销量及刊挂率都将迎来 提升。

3.3. “价”：三重增长驱动力下，套餐刊例价提升空间大

公司套餐定价 = 套餐刊例价 X 折扣率。公司制定站点刊例价后，根据套餐中包含 的站点数量制定套餐刊例价，再结合客户重要性程度、合作期限、季节因素等，给予客 户一定折扣率，形成最终套餐价格。假设客户选择定制套餐，于 A 和 B 站点的数码刷屏机投放，广告投放周期为一周，单次播放 10 秒为最小单位进行循环， 则合同价款=折扣率X（129.8+22）千元；假设客户选择全国套餐，在全国所有站点的数 码刷屏机投放广告，广告投放周期为一周，单次播放 10 秒为最小单位进行循环，则合 同价款=折扣率X3180 千元，折扣率由双方协商确定。

我们认为公司套餐价格增长将由套餐刊例价驱动，增长动力主要来自：1）站点数 量增长；2）成本端传导及站点客流量增长带来的自然增长；3）设备优化。













增长驱动一：站点数量增长。公司逐步关停客流量较少的普通车站站点，新建和优 化高铁车站设备，公司运营的普通车站已由 2018 年的 94 个降至 2021H1 的 41 个，运营 的高铁站已由 2018 年的 217 个增长至 2021H1 的 368 个。根据公司招股书，公司本次募 集资金将主要用于持续拓展铁路客运站点资源，将新增 121 个站点覆盖更多低线城市、 县级市，完善公司媒体运营网络。广告点位数量增加，触及人群增多，媒体传播价值随 之提升，我们认为站点数量增长将成为短中期内公司套餐价提升的主要动力。

增长驱动二：成本传导及客流量增长带来的自然增长。随着高铁出行客流量增长， 高铁传媒价值被挖掘，公司媒体资源采购成本呈上升趋势，2018-2020 年公司单个站点 采购金额分别同比增长 6.67%、5.97%、20.31%。公司于上游媒体资源采购端议价权较 弱，但由于高铁站点资源稀缺，其于下游议价权较强，2018-2020 年公司调整后数码刷 屏机全国套餐每周刊例价分别同比增长 13.68%、29.33%、36.60%，媒体资源使用费已 充分传导至销售价格。此外，站点客流量增长也是公司提升刊例价的一大动力。

增长驱动三：媒体设备优化。公司持续优化媒体设备，增加尺寸更大，更具视觉冲 击力的数码刷屏机、LED 大屏投放，公司运营的媒体设备已由 2018 年的 5962 个优化至 2021H1 的 5581 个，其中数码刷屏机与 LED 大屏数量分别自 2018 年的 3115、30 个提 升至 2021H1 的 4099、97 个，数码刷屏机收入占比自 2018 年的 61.12%提升至 2021H1 的 80.29%。根据公司招股书，公司拟用三年时间（自募集资金后）优化运营站点 112 个，共计新增大尺寸、高清晰的数字媒体设备 2255 个（含 121 个新增站点的设备投放）。 我们认为公司持续优化设备，媒体传播价值更高的大屏设备数量增多，将是公司刊例价 短中期增长的又一驱动力。

3.4. “效”：加强数字化布局，提升运营效率

加强数字化以提升效率，释放利润空间。公司通过布局数字化，大幅提高广告交易、 投放和监测等环节的效率，进而提升毛利率。根据公司招股书披露数据，2018-2020 年 及 2021H1 公司主营业务成本中人工成本（主要为运营人员成本）占比分别为 3.80%、 3.50%、2.76%、2.78%。










1）提升运营效率：公司采用安全高效的网络传输技术，通过拥有自主知识产权的 计算机信息处理技术，构建了高效的信息系统平台，实现了自主安装的媒体设备全国联 网和数字化远程控制。公司通过信息系统平台数字化远程管控，可对全网媒体设备远程 发布指令，媒体设备自动按指令播送，可达到一键换刊，保障高效刊播流程。以分众传 媒为例，2020 年其外包原自有的换广告业务、电子广告刊由人工转为系统推送后，运营 人员数量占比大幅下滑，人均创收得到较大提升。相比分众传媒，公司运营人员数量占 比处于低水平，我们认为公司通过信息系统平台远程数字化管控高铁数字媒体网络，信 息化程度高，同时相比分众传媒，公司广告点位集中于站点内，易于管理，我们预计公 司运营人员及运营成本将维持在低水平，并且随着数字化布局加深，运营效率有望一步 提升。

2）提升广告转化率，挖掘高铁媒体价值。随着此次募集资金到位，公司将对信息 化系统进行功能扩充和升级，实现广告投放全程数字化，通过与广告主信息系统对接， 实现在线快速广告投放和监测评估。我们认为通过深化数字化运营，公司可加深对于终 端消费者的分析，提升广告投放精准度和转化率，更快、更好满足广告主多样性的广告 投放需求，进而增强对广告主的吸引力以及议价能力，带动公司营收及利润增长。

4. 盈利预测与投资分析

4.1. 盈利预测

核心假设：

1）我们预计公司 2022-2024 年媒体屏幕数量分别增长至 6359、7110、7862 块，单 块屏幕贡献收入分别增长 17%、14%、13%至 12.92、14.73、16.64 万元，对应营业收入 分别同比增长 33%、27%、25%至 8.21、10.47、13.08 亿元；

2）我们预计公司将加大营销团队建设投入，预计 2022-2024 年公司销售费用率分 别为 15.00%、14.50%、14.50%；管理费用率分别为 3.50%、3.60%、3.70%；研发费用 率维持在 2.00%，对应 2022-2024 年归母净利润分别同比增长 28%、33%、25%至 3.07、 4.07、5.11 亿元。