大宗商品贸易商要面对的11项叠加风险

时间：2023-03-12 12:32:02 | 来源：电子商务

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一、摘要

大宗商品贸易商面临几种重叠的风险类别。

大宗商品贸易商几乎很少面临大宗商品的价格风险 (flatprice risk)。他们通常进行衍生品与实物商品交易的对冲。套期保值将“统一价格的风险”换成“基差风险（basis risk）”。基差是实物商品及其对冲工具两者之间的差异价格。基差风险就是这种差异价格的变化的风险。

大宗商品贸易商在金融市场中接受和管理基差风险。他们也可能承担由于大宗商品与对冲工具之间的时间不匹配而产生的跨期差价风险（spread risk）。

大宗商品贸易商对大宗商品价格风险的管控有限。他们的利润主要取决于交易量以及采购和销售之间的利润率。利润率和销售量呈正相关。

大宗商品贸易商有各种流动性风险（liquidityrisk）：

（1）对冲流动性。大宗商品贸易商通过使用期货交易所对冲大宗商品。对冲实物商品时，在利润抵消损失之前每天都要产生成本。

（2）市场流动性。在某些大宗商品市场中，可能很难在短期内从交易头寸中实现价值。

（3）资金流动性。由于大宗商品货值较高，大宗商品贸易商需要大量资金进行有效交易。

大宗商品贸易商面临各种运营风险（operationalrisks）。他们通过多种方法的组合管理这些风险，包括保险，科技以及健康和安全审核。其他风险还包括政治风险（politicalrisk），法律/声誉风险（legal/reputationalrisk），合同履约风险（contract performance risk），和货币风险（currency risk）。

大宗商品贸易商可以通过以下方式降低风险：

（1）通过多元化经营。大宗商品市场中不同基差风险之间的相关性很小。大宗商品贸易商可以通过在多个大宗商品市场中进行交易减少其整体风险敞口。大多数大型大宗商品贸易商的大宗商品种类繁多，因此不太容易受到市场冲击。

（2）通过集成整合。大宗商品贸易商通过在价值链中自持资产实现自我套期保值的机会。在市场遭受冲击时，集成整合通常会产生缓冲的作用，并将冲击转移到价值链中的其他地方。

二、价格风险

大宗商品贸易涉及混合风险。接下来是一个相对宏观的角度概述和分析这些风险。请注意，可能会涉及多个类别的风险并存。从这点可以看出，大宗商品贸易商的重要能力是管控这些风险。这些风险管控的本质是将大宗商品贸易商在承担风险方面不具有比较优势的风险进行转移，这使得他们可以通过集中精力创造他们的核心转化的价值活动上。

风险一，价格风险(flat price risk)：传统大宗商品贸易几乎不需要承受价格风险。在传统的大宗商品交易模型中，公司购买（或出售）一种大宗商品，并通过衍生品交易，直到原始头寸的出售（或购买）解除了实际头寸。对冲将对大宗商品价格的风险转化为对大宗商品价格和套期工具的价格之间基差风险。

当然，对冲是一种自由裁量的活动，企业为了从价格的预期变动中获利，或者由于对冲成本过高，可以选择不对冲。尤其是随着一些大宗商品贸易商向上游的采矿的延伸，或衍生工具市场较不发达的大宗商品（例如铁矿）的上游矿石或煤炭，他们通常必须承受更高的价格的风险。

大宗商品价格波动较大，并且确实可能遭受极端情况的冲击。因此，单纯做单边交易的公司会遭受巨大损失。但这不意味着价格风险是企业遭受巨额亏损的必要条件：例如，贸易公司库克工业（Cook Industries）在1977年由于大豆价差造成的巨大损失，而被迫大幅缩减规模。确实，大多数的大宗商品贸易商陷入困境的情况并非由于价格波动的风险，而是由于基差或跨期风险：相对于公司资本而言，基差和跨期风险如果足够大可能会造成财务困境的重大风险。

三、基差风险

风险二，基差风险（basis risk）：对冲涉及将价格风险转化为基差风险，基差风险指的是对冲大宗商品和对冲工具之间价差变化的风险。存在这种价格差异是因为对冲工具的特征与大宗商品实物的特征很难做到完全一致。例如，一家公司可能用布伦特期货合约对冲中东重质原油现货。尽管这些产品的价格波动范围大体趋于一致，但对精炼产品的需求或炼油厂的停运、油轮费率的变化或其他众多因素，都可能导致两者之间的差异发生变化。

流动性方面的考虑导致公司接受基差风险。理论上讲，有可能找到一个交易对手，愿意以一定的价格签订一份与公司希望对冲的风险更为接近的合同。但是，这可能很耗时，而且要找到这样的对手方代价很高：在这期间，公司必须承受价格波动的风险，直到找到交易对手。此外，一旦不用对冲，退出这样的合同可能既耗时又昂贵（例如公司进行对冲的原油为其找到了买家），部分原因是寻找新原油的时间和费用，交易对手赋予原始交易对手相当大的讨价还价能力。通过交易在标准化的液体衍生品合约中（例如，布伦特原油期货，CBOT玉米期货），避险者必须承担基差风险（因为标准化合同几乎永远不匹配被套期风险的特征），但可以以低廉的成本快速进入和退出头寸，因为还有许多其他交易者（其他套期保值者，投机者，做市商）持续存在于交易量大、流动性强的期货市场中。对于大量的标准化工具在市场中交易的速度、灵活性和流动性降低了转化成本和对冲的执行风险，对于大多数套期保值者而言，交易成本和执行风险远远抵消了与基差风险相关的成本。

事实上，正反馈机制创造了一个良性循环，导致少数大宗商品（通常只是大宗商品的标准化对冲工具之一）占据主导地位，并促使市场参与者以较低的基差风险和较高的交易成本交易这些标准化合同，而不是定制合同。交易特定标准化合同的公司越多，交易该合同的成本就越低。因此，标准化合同中更多的交易活动可以降低交易成本，从而吸引更多的交易活动。这通常会导致某一特定大宗商品的交易活动“倾斜”为一个合约（或至多两个合约）。例如，只有一个交易量很大的玉米期货合约。石油的特殊之处在于两个流动性合约并存。因此，基差风险是普遍存在的，因为公司更愿意接受这种风险，以便在标准化工具的流动市场中实现交易成本节约。

尽管基差的变动性往往小于固定价格（这就是为什么企业首先进行对冲的原因），但基差可能是不稳定的，并且会发生大幅度的变动，从而可能给对冲企业带来巨大的损失。如上文所述，相对于公司资本而言，基差的风险足以使不利的基差变化威胁到公司的财务困境。

基差风险来自于在整个对冲转化过程中，外部经济环境的变化。运输，仓储和加工成本的变化会跨越地点，时间和形式来影响相对价格。有时，当经济环境产生巨大冲击时，这些基本变化可能是极端的：例如，天然气管道爆炸大大减少了加州的运输量，因此在2000年后期导致加利福尼亚边境和路易斯安那州的亨利中心（大多数人的送货地点作为液体对冲工具）的天然气价格之间的基差发生了巨大变化。再举一个例子，在过去的三到四年中，西德克萨斯中质原油和国际贸易原油价格之间的基差越来越大，而且波动很大，这归因于美国石油产量的急剧增长以及基础设施的限制。

基差风险也可能因大宗商品自身的特质而有所不同。与使用精炼金属期货合约对冲的金属精矿基差相比，精炼工业金属基差的波动性往往较小。

大宗商品市场普遍存在局部性的需求和供应的意外冲击。一个地区的干旱，意外的炼油厂停运或港口罢工会影响局部的供应和/或需求，并导致价格关系发生变化-基差变化-同时引起转化模式的变化；大宗商品贸易商在其中起着至关重要的识别和响应这些冲击的作用。

市场参与者的机会主义行为也可能产生基差风险。尤其是，衍生品市场中市场力量的较量（囤积和逼仓）往往会导致对冲者在基差上的巨大变化。例如，据报道，2011年5月至7月，由于基差上的极端波动，嘉能可在棉花市场损失了约3亿美元，基差变动的原因可能是由于ICE棉花期货合约的囤积导致市场价格走低造成的。基差和价差变动与另一次发生在2012年7月的棉花逼仓事件中相似。在几乎所有的大宗商品市场上，囤积和逼仓都有一定的规律性。在过去的三年里，就有大量的关于可可，咖啡，铜和原油的囤积和逼仓报告。

四、延伸思考

在期货工具诞生以前，价格波动风险往往是大宗商品贸易商主要需要面对的风险，然而衍生品等风控工具很好的帮助大宗商品贸易商规避了对于价格波动的风险，但是随之而来的基差风险又是双边贸易不得不面对的原生风险之一。在中国的现货市场领域，大宗商品贸易商获客和获得资源的成本都是比较高的，这也是为什么大宗行业都是和熟人做生意。那么我们返货来想如果真的要在这个行业里让两个陌生人做生意，他需要的条件和要素以及保障措施都有哪些呢？货兑宝平台的思路就是希望能够搭建这样一套全方位的管理工具，成为大宗商品贸易商管控风险，规避风险的工具。让大宗商品贸易商更加关注自己的核心业务。同时让大宗贸易更加的安全和通畅，营造出创新的营商环境。实现市场的有效升级。

参考文献：CRAIGPIRRONG (2014), THE ECONOMICS OF COMMODITY TRADING FIRMS.

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